2018上半年中國房市走升之觀察
2018.08.24
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壹、新聞重點
由於貿易戰衝擊、P2P平台倒閉潮、債務違約頻傳等因素影響，中國2018年上半年各項經濟數據表現不佳，如股市跌幅累計達24%，人民幣對美元一度跌破6.9關卡。中國國家統計局於2018年8月14日所公布的7月數據，如工業增加值、社會消費零售總額都創下新低。尤有甚者，過去一直是中國經濟成長主要推動力的「固定資產投資」，也只成長 5.5%，再創下 1999 年有紀錄以來新低，7 月失業率更從上個月的 4.8% 上升至 5.1%。在所有的數據中，房地產的表現最為突出，1-7 月全國房地產開發投資約人民幣 6.6 兆元，年增 10.2%，成長速度比 1-6 月份提高 0.5 個百分點。
貳、安全意涵
一、房地產榮景成為現階段支撐中國經濟的最重要因素
從圖1可以得知，在中國經濟整體降溫之際，繁榮的房地產市場成為近期為數不多的亮點之一，係支持中國經濟成長的主力。可以說，當前中國經濟比重有三分之一來自房地產，2018年上半年如果沒有房市景氣的高漲，中國整體經濟表現只會更糟。
造成中國房地產走升的原因，除了自2008年以來人民幣嚴重超發，廣義貨幣（M2）增速遠超過GDP成長，這些過量的貨幣最終流入以房地產為主的金融市場。再加上自2015年以來施行的「棚改貨幣化安置」大幅推升三、四線城市的房市行情，[1] 造成2018年7月，住宅銷售、房地產投資、房屋新開工面積都加速增長。此外，由於中國股市表現不佳，這也讓資金更多地流向尚有利可圖的房市，進一步推高房市價格。這也造成中國的經濟增長重回依賴房地產發展的趨勢。
二、北京陷入緊縮或寬鬆的兩難局面
雖然房市的榮景在短期內對支撐中國經濟有助益，過度依賴房地產將限制中國經濟的轉型與長期發展，房市泡沫破滅所引發的經濟硬著陸更是北京所擔憂的危機，這也是中國近幾年試圖抑制一、二線城市過熱的房價的原因。然而，「去槓桿」政策所引發的信貸緊縮以及貿易戰的衝擊，造成近期中國經濟明顯下滑，也連帶影響了北京對房市進行管控的步調，被迫重回放寬的老路。例如，中國央行官員主張「穩健中性的貨幣政策不應再趨緊」，並於2018第二季度例會上，一改過去保持流動性在「合理穩定」範圍的基調，宣稱必須保持市場流動性的「合理充裕」，並「引導貨幣信貸及社會融資規模合理增長」。[2] 7月5日更宣布降準釋出約人民幣7000億元，這些流入市場的熱錢，除了造成人民幣持續貶值，也進一步堆高房市價格。[3] 此外，當2018年6月底「棚改貨幣化安置」將緊縮的政策出台，7月12日中國住房與城鄉建設部卻又召開會議指示，「商品住房庫存量較大的地方，可以繼續推進棚改貨幣化安置；各地要依據財政承受能力，不搞一刀切」。[4]
這也是為什麼當習近平一再強調「房子是用來住的，而不是用來炒的」，並於7月31日的政治局會議上再次宣示，「要下決心解決房地產市場問題…堅決遏制房價上漲」。但從2017年底以來，中國的房地產投資與價格卻是一路攀升。[5] 因此，近期中國房地產走升，除了反映市場對政策轉向的預期，背後亦代表了北京正面臨的兩難與經濟結構的困境。
參、趨勢研判
一、房產稅將成未來主要財源唯今年開徵機率不高
自1994年分稅制改革後，地方政府的稅收分比例減少，但土地相關利益，包括土地出讓金與其它相關稅收，則劃歸中國地方政府所有，「土地財政」成為地方的最主要財源。以2018年上半年為例，中國房地產的土地出讓金總額達26,941億元人民幣，其它相關稅收增幅亦非常可觀，例如契稅2,974億元，同比增長16%；土地增值稅3,231億元，同比增長10.7%。目前中國地方政府的財源有50%以上來自土地相關利得，對於近年來靠舉債度日的中國地方政府而言，土地財政的重要性不言而喻。
因此，當地方政府手中的土地逐漸出讓之餘，必然會朝向以高額的稅收來替代土地出讓金，成為未來的財政支柱。雖然對沒有房產所有權的民眾課徵房產稅，具有相當大的爭議，2018年3月所舉行的全國人大第十三屆第一次會議，發言人張業遂提到，「加快房地產稅立法是黨中央提出的重要任務」。再加上6月份不動產登記平台開始全國聯網，這些跡象顯示北京並未放棄將房產稅納入國家財源的企圖。
然而，據前所述，繁榮的房市是目前支撐中國經濟的主力，房產稅開徵將產生相當大的衝擊，房地產泡沫的破滅是北京難以承受的後果。因此，我們可以預期至少在經濟情勢穩定之前，中國政府將推遲房產稅開徵的時程。
二、房市過熱將阻礙中國朝消費型經濟轉型
雖然朝消費型經濟轉型一直是中國的發展目標，也是北京冀望用以反制美國貿易圍堵的策略之一，許多結構型因素的存在增加了中國政府推動轉型的困難。例如缺乏完善的社保制度再加上人口嚴重老化，中國一般民眾近年來傾向限縮消費。更重要的是，高漲的房價壓縮了民眾可支配所得的空間，目前中國一般家庭的資產近85%花在房地產貸款上。家庭財務槓桿率逐步攀升，從2007年的11%上升至2017年的近50％。人民幣持續貶值亦惡化了中國民眾的購買能力。這些因素綜合起來的結果便是社會整體消費的疲軟，難以在短期內有顯著改善。
[1]「棚改貨幣化安置」係指中國政府直接以貨幣補償被拆遷的棚戶區居民，由居民在市場購置住房以改善居住環境，亦可為瘋狂擴建的房地產業去庫存。
[2]〈央行：保持流動性合理充裕〉，《新華網》，2018年6月29日，http://big5.xinhuanet.com/ gate/big5/www.cs.com.cn/xwzx/201806/t20180629_5832180.html。
[3]這是2018年中國央行第3次實施「定向降準」。第一次是1月25日，釋放約4500億元人民幣。第2次是4月25日，釋放增量資金約4000億元。三次降準總共向市場釋放約1兆5000億人民幣的資金。
[4]〈住建部: 因地制宜推進棚改貨幣化安置〉，《新華網》，2018年7月12日， http://www.xinhuanet.com/2018-07/12/c_129912551.htm。
[5]〈政治局會議: 堅定去槓桿 堅決遏制房價上漲〉，《信報》，2018年7月31日。