近期中國房地產市場觀察
2022.09.09
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壹、新聞重點
自2022年6月底江西省景德鎮恆大瓏庭建案業主發出一份《強制停貸告知書》，指出因其所購買的預售屋爛尾故將拒繳房貸，「爛尾樓」事件引爆的「集體停貸潮」在中國迅速擴散。[1] 截至2022年8月28日止，包括北京、重慶、上海、天津、西安、長沙、武漢、鄭州等118個城市均被捲入，涉及333個建案。[2] 中國銀行保險監督管理委員會雖已在2022年7月14日正式回應停貸事件，表示將引導金融機構參與風險處置，支持地方政府積極推進「保交樓、保民生、保穩定」工作，以避免民眾對房地產市場全面失去信心，但中國房地產銷售仍持續下滑，2022年1至7月中國商品房銷售面積比2021年1至7月同期下降23.1%，其中住宅銷售面積比2021年同期下降27.1%。[3] 由於房地產市場風險涉及房地產開發商債務、銀行借貸等面向，並對中國整體經濟發展息息相關，以下將從這些層面進行分析。
貳、安全意涵
一、違約房企已擴散至高信用評級主體
隨著房地產市場持續不景氣，在房產銷售不佳的情況下，房地產開發投資亦持續下滑，致使房地產開發商資金回收緩慢、獲利暴跌，例如，佔據中國房產銷售額第一名多年的房地產開發商碧桂園（Country Garden）近日公布之財報即顯示，2022年上半年企業淨利潤比2021年同期大幅下滑96%。[4] 更有許多開發商出現虧損，因而面臨龐大資金壓力與償債危機。
根據顧問公司Dealogic的資料，在2022年底前中國房企約有133億美元到期債務，[5] 高盛（Goldman Sachs）則指出，2022年至2023年是中國房企債務到期的高峰期，在房地產市場緊縮情況下，其已將2022年的中國房地產違約率預測上調至31.6%，並預測2022年底前可能會有高達1/3的中國高收益房企違約。[6] 隨著原本被外界認為體質最穩健的中國房企之一的世茂集團，在2022年7月時出現債務違約，穆迪（Moody's）和惠譽（Fitch Ratings）等信用評級機構將世茂的評級從投資等級下調至CCC（垃圾債等級），顯見當前房地產銷售危機正拖累中國境內所有房企。換言之，當前中國房地產市場蕭條已讓所有房企面臨巨大的經營壓力，資金流動性問題及債務違約危機更是開始往原本信用評級優良的企業蔓延。
二、房地產市場風險已波及中國金融機構與資產管理公司
隨著「集體停貸潮」及房企債務違約的擴大，作為貸款提供方的中國金融機構也被捲入這場風波。由於房地產投資在過去為拉動中國經濟成長的重要動力，促成房地產市場蓬勃發展的同時，也讓房地產企業慣以高槓桿方式經營，民眾購房熱潮亦讓中國家庭債務與居民槓桿率快速飆升。根據中國人民銀行統計，截至2022年第二季，中國金融機構的房地產貸款餘額為53.11兆元人民幣，占整體金融機構貸款比重的25.74%，個人住房貸款餘額為38.86兆元人民幣，占比為18.83%。[7] 顯見若房地產呆帳提高，對於中國金融機構將會造成一定程度的衝擊。此外，受到房地產市場收縮的影響，中國股份制商業銀行的股價也因而在今年以來大幅下跌，致使市值大幅縮水。
在資產管理公司方面，中國信達、中國華融、中國長城和中國東方等4大資產管理公司自成立以來，即被賦予專門處理不良貸款與不良債務的任務，近年更是為房地產開發商提供了大規模貸款。僅是中國信達與中國華融收購重組的房地產業務即占整體規模近50%。而受到房地產市場低迷的影響，這些資產管理公司也因房企債務及房地產投資遭受信貸損失、獲利下滑，中國信達即因此導致2022年上半年利潤下降33%，中國華融2022年上半年更是因此淨虧損27億美元。 [8]
參、趨勢研判
一、斷供潮使得房地產市場出現惡性循環
在房地產市場持續低迷情況下，中國房企因為資金周轉困難，建案工程無法繼續進行，使得「爛尾樓」問題難以解決。儘管中國住房和城鄉建設部、財政部、中國人民銀行等有關部門已共同推出政策，透過政策性銀行專項借款方式支持逾期無法交付的住宅項目建設，但對於民眾而言，這波斷供潮已經開始讓民眾擔心房地產開發商無法履行交屋承諾，因而不敢買房，此從持續下跌的商品房銷售額即可看出端倪。
再者，低迷的房地產市場需求又將進一步導致房價下跌。2022年7月中國總體房價持續下跌，70個大中城市當中，有48個城市的新建商品住宅銷售價格年增率下降，更有61個城市的二手住宅銷售價格年增率下降，此又讓開發商資金流更為緊張。換言之，因為斷供潮導致民眾對開發商能否準時交房失去信心，因而不敢買房；而不敢買房、需求降低又會導致房價下跌，進而讓開發商獲利減少、更加缺乏資金投入建設，最終形成房地產市場的惡性循環。
二、房地產市場不景氣對整體經濟造成極大衝擊
中國房地產企業的發展，實與過去土地財政、房地產投資拉動經濟成長等政策息息相關。1998年亞洲金融風暴發生之後，時任中國國務院總理朱鎔基讓住宅商品化，希望透過活化房地產市場拉動經濟成長，原因在於房地產產業鏈很長，涉及行業眾多，房地產市場的蓬勃發展，將能帶動建材、化工、鋼鐵、水泥等行業共同發展。
根據世界銀行估計，中國房地產投資總額占國內生產總值（GDP）的12.9%，相較之下經濟合作暨發展組織（Organization for Economic Cooperation and Development, OECD）國家此一平均占比僅約為5%；若把房地產及其上下游產業「供應鏈」活動全數計入，整個房地產行業約占中國GDP的30%，[9] 顯見其對中國經濟發展影響至關重大。此外，土地財政作為中國地方政府的重要收入來源，在房地產市場低迷、開發商資金短缺而緊縮投資影響下，使得2022年上半年地方政府土地出讓收入大幅減少近50%，巨額的財政缺口也將制約地方政府發展地方經濟的能力。因此，當中國政府開始調控房地產市場、控制房地產投資、房地產市場陷入不景氣後，可以預期中國經濟成長將大幅受到影響，迫使中國政府須透過其他方式，如加大基礎建設投資以帶動經濟發展。但在當前財政資金面臨龐大缺口的情勢下，舉債以刺激經濟之作為恐將又進一步加深中國債務危機，為中國經濟發展帶來新的問題。
[1]爛尾樓是指建築工程已開始，但因建商資金短缺等因素而半途停止，未能完工的建案。
[2]〈全國停貸地圖〉，《GitHub》，https://reurl.cc/jGrNnZ。
[3]〈2022年1-7月份全國房地產開發投資下降6.4%〉，《國家統計局》，2022年8月15日，http://www.stats.gov.cn/tjsj/zxfb/202208/t20220814_1887334.html。
[4]〈碧桂園上半年淨利潤同比大幅下降96%〉，《華爾街日報》，2022年8月30日，https://reurl.cc/m3y1Yl。
[5]“China Developers Face $13bn Wall of Dollar Bond Payments in Second Half,” Financial Times, July 8, 2022, https://www.ft.com/content/3339c433-c441-40fb-b334-72a057f40ea0.
[6]“Goldman Sachs Expects One Third of HY China Property Firms to Default in 2022,” Reuters, May 20, 2022, https://www.reuters.com/legal/transactional/goldman-sachs-expects-one-third-hy-china-property-firms-default-2022-2022-05-20/.
[7]〈2022年二季度金融機構貸款投向統計報告〉，《中國人民銀行》，2022年7月29日，http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4617544/index.html。
[8]“China’s Property Market Has Slid into Severe Depression, Real-Estate Giant Says.” The Wall Street Journal, August 30, 2022, https://www.wsj.com/articles/chinas-property-market-has-slid-into-severe-depression-real-estate-giant-says-11661863259.
[9] Ibrahim Chowdhury et al., “China Economic Update: Between Shocks and Stimulus,” Washington, D.C.: World Bank Group, June 2022, https://reurl.cc/60q1or.